A 供给：地缘政事风险扰动供给端色尼姑导航，减产合同走向仍不解确

受环球商业病笃景观影响，OECD将2019年环球经济增速预期自旧年预估的3.9%下调至3.1%。而IMF在本年4月份的《宇宙经济瞻望》中再度下调了对环球经济增长的预期，IMF掂量2019年环球经济将增长3.3%，2020年增长3.6%，2019年增速比2019年1月的预测下调了0.2百分点，2020年预期未变。而在本年齿首，宇宙银行也下调环球经济增长预期，以为2019年和2020年环球经济增速掂量将分辨放缓至2.9%和2.8%。

中东地缘景观病笃减产定约进一步扩大减产概率低

OPEC逾额减产，减产力度进一步扩能够率低。在减产合同框架下，本年前4个月参与减产的11个产油国合座超预期减产，2—4月份减产实施率均超出减产方向，沙特、科威特、阿联酋等产油国看守较高的减产实施率，尤其是沙特成为减产的主力，而看成OPEC第二大产油国，伊拉克产量下调幅度不大。

在好意思国取消对伊朗制裁豁免后，减产合同异日的走向成为影响阛阓供给景色的要津点。在近期的减产定约会议上，大部分OPEC产油国支合手蔓延减产合同，减产主力沙特暗示5—6月份会将产量保合手在970万—980万桶/日的水平上，但不会进一步扩大减产实施率，俄罗斯方面则以为需将减产幅度降至90万桶/日。自然这次会议并未开释出对于减产合同是否延期的明治服号，但咱们以为鉴于伊朗和委内瑞拉原油供给合手续下滑，减产定约尤其是沙特不大可能进一步去削减产量，异日减产力度有可能平缓。

沙特看守低产，并成为供给的要津点。沙特看成减产的主力，其减产份额达到减产总和的四分之一，且在本轮减产中，沙特远超圭臬的减产力度成为减产合同达标的要津，而在伊朗、委内瑞拉原油供给被迫下滑的配景下，沙特如果陆续减产无疑将进一步推升油价，这不合乎好意思国的利益，而沙特受好意思国制约，因此异日沙特进一步减产的可能性很小，而在面前产量水平上增产的可能性在增大。同期沙特领有能够120万—150万桶/日的剩余产能，因此具备大幅增产的条目。但阛阓也在顾虑，即便沙特增产，而沙特夏令原油发电需求的加多会在一定过程上减少沙特的对外供给，沙特夏令使用原油来发电的量较其他季节高30万—60万桶/日，2005年最高达到90万桶/日。但跟着其他能源如自然气、燃料油用于发电需求的加多，原油的发电需求权贵下降，2018年降至50万桶/日左右，按照这个水平来看，沙特夏令用于发电需求的原油量增幅仅约为20万桶/日，对其原油出口的影响并不权贵。

中东地缘景观病笃，伊朗原油是否会断供？近期中东地缘景观合手续病笃，主要导火索为好意思国取消伊朗制裁豁免，这将导致伊朗原油出口受阻，并引起伊朗方面的激烈不悦。

而好意思国拒绝伊朗制裁豁免，潜在的伊朗供应中断危境令阛阓担忧。实践上自旧年年中以来伊朗原油产量及出口依然出现显然下滑，旧年11月份好意思国文告重启对伊朗制裁，好在予以了主要入口伊朗原油的国度以豁免权，使得伊朗原油的平时出口并未敷裕被堵截，但下降依然显然，本年3月份，仅有中国、印度、土耳其和日本在入口伊朗原油，中国占比达到六成。

面前伊朗原油出口量约为130万桶/日，好意思国方面致力于于于将伊朗原油出口降至零，但事实上不大可能达成。在往日40年里，好意思国对伊朗发起了多轮制裁，自然照实影响到了伊朗原油出口量，但并不可敷裕堵截。伊朗和会过一些隐敝的技能来对外输出原油，比如通过伊拉克、巴基斯坦、阿富汗等邻国进行私运，通过这些邻国的表濒临出门售。另外，在海上的伊朗油轮通过更换国旗、关闭无线通信信号缔造等技能来走避官方的追查。这意味着即便伊朗制裁豁免被取消，也无法阻遏伊朗原油的对外供应，只会影响部分正规渠说念的出口。

    图为沙特用于发电的原油使用量

    图为伊朗原油出口

页岩油投产率回升产量有望不才半年开释色尼姑导航

好意思国页岩油上游投资有望徐徐规复。赶走5月17日当周，好意思国原油日均产量达到1220万桶，而在此前曾达到1230万桶/日，刷新年内新高。本年以来，好意思国原油产量增速在合手续放缓，代表上游投资景气度的钻机数据在合手续下滑，这与旧年四季度油价的下降有平直关系。但笔据钻机滞后油价4个月左右的时辰来看，钻机数有望在异日再行上升。而笔据产量同比增速滞后钻机2个月左右的时辰来看，好意思国原油产量增长将在年中前后提速。

上半年页岩油产区库存井堆积，近期投产率回升。从好意思国七大页岩油产区的情况来看，本年以来完井数增量有限，库存井的数目增长十分显然，这评释跟着油价在旧年四季度的下降，页岩油的产出效益不才滑，更多分娩商将钻井转为库存井，而莫得酿成完井，而一朝油价达到页岩油分娩商的情绪价位(盈亏均衡价位)，这部分库存井将很快酿成完井，进而酿成产量。咱们看到近期好意思国页岩油产区库存井结合两周下滑，后期能否合手续还有待不雅察。另外，咱们看到近期好意思国七大页岩油产区及二叠纪盆地的投产率在回升，该数据回升意味着有更多钻井串连油层酿成完井，进而酿成产量，这也进一步确认产量将提速的预期。

好意思国原油管说念运量下半年开释。2018年北好意思管说念运力不及导致原油区域性库存积贮，并导致WTI-Midland以及WTI-WCS价差飙升，但而后跟着管说念运力的栽培，价差规复至合理水平。但这并不料味着原油管说念运力能满足需求，笔据OPEC的统计，面前好意思国页岩油主产区二叠纪的原油产量依然超过370万桶/日，且超过该地区的管输容量，这也在某种过程上箝制了该区域的产量增长。但笔据好意思国管说念新增有计划，2019—2020年好意思国新增运油管说念有计划掂量在596万桶/日，2019年Permian至湾区的新增管说念运力将达到192.5万桶/日，大部分麇集在本年下半年参加运行，这也意味着本年下半年Permian盆地的库存压力将获取缓解，这也将陆续支合手页岩油产出的栽培。

    图为好意思国七大页岩油产区及Permian投产率

B 需求：好意思国阛阓季节性需求偏弱，中国阛阓原油需求强、末端弱

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环球经济及原油需求增速连遭下调

笔据IMF的最新预测，2019年环球经济增长的预期再度被下调0.2%，至3.3%，中好意思等原油需求大国经济走弱对原油末端需求的影响是了然于目的。从历史数据来看，环球原油需求增幅与环球GDP以及油价基本呈现正关联性，但油价与前两者的高下点存在一些偏差。环球经济在2019年走弱是不争的事实，原油需求增幅合座也将弱于2018年，EIA、IEA最新的月报再度下调环球需求增长预期，EIA、IEA和OPEC对2019年环球原油需求增长最新预测分辨为138万、130万和121万桶/日。

好意思国季节性需求偏弱

进入夏令，好意思国真金不怕火油行径不时会进入到活跃期间。但对比历史数据咱们发现，本年好意思国真金不怕火厂需求显然弱于往年，赶走5月17日当周，好意思国真金不怕火厂开工率仅为89.9%，低于往年同期及5年均值水平，原油加工量处于5年均值隔壁但低于往年同期水平。而从库存数据来看，受到真金不怕火厂需求偏弱影响，近期好意思国原油库存在结合走升，赶走5月17日当周升至4.77亿桶，创2017年8月份以来新高，但咱们发现末端制品油库存并不高，意味着卑鄙需求并莫得出现大问题，而原油库存的积贮及真金不怕火厂行径偏弱咱们以为主若是由于真金不怕火厂前期蔓延检会期以支吾IMO新政。

中国原油入口需求强盛难掩末端需求疲软

本年以来，中国原油入口量依然保合手高位，本年1—4月份国内原油入口同比增长8.9%，合座入口需求依然强盛，而2019年非国营入口配额达到2.02亿吨，较2018年加多42%，这在一定过程上也鼓舞了国内原油入口的增长。而从末端亏蚀来看，汽油需求同比增长了3.79%，与前几年的增速比拟下滑十分显然，主要由于汽油的亏蚀边界汽车阛阓近两年销售情况不如往年，笔据中国汽车工业协会的统计，2018年我国乘用车亏蚀出现了年度负增长，与2017年比拟累计下滑4.08%，2019年第一季度乘用车累计销售量与2018年比拟下降14.7%。而柴油需求相似不尽如东说念主意，2018年柴油需求同比下滑6.57%，本年1—4月份下滑幅度扩大至12%，这意味着国内工业景色合座发达低迷，扼制了柴油需求。

C 价差意见：轻、重油价差走升，汽油裂解价差仍居高

原油轻、重油之间的价差不时响应的是轻、重油的供需情况。近期咱们发现，大部分阛阓轻油较重油价差出现显然上升，包括不同区域阛阓的轻、重油价差，如Brent-SC、Brent-Oman、WTI-WCS等，而从好意思国国内阛阓来看，Midland(米德兰轻质低硫原油)、LLS(路易斯安那无硫轻油)较WTI原油价差均在上升，同期咱们看到具有代表性的轻重油价差EFS近期也在飞腾，5月24日本日数据接近4好意思元，而此前由于委内瑞拉供给下降导致重油供应病笃一度令EFS降至接近零。

另外，本年以来泰西汽柴油裂解价差走势分化，3月份以前发达为汽油裂解价差弱、柴油裂解价差强的场面，但进入3月份，受季节性成分影响以及前期价差偏离后的致密需求，汽油裂解价差走强而柴油裂解价差开动走弱。面前来看，好意思国汽油裂解价差仍然处于高位，结合其他意见来看，自然好意思国原油库存居高而真金不怕火厂开工偏低，但汽油库存并不高，这些意见均响应面前末端阛阓需求仍然较褂讪。

    图为泰西阛阓汽柴油裂解价差

    图为好意思国各地原油价差

D 基金合手仓：

净多头寸高位回落

面前原油阛阓波动的主要逻辑仍然在于供给端，当今原油阛阓供给仍然处于偏紧状态，但阛阓进一步推涨的能源却大幅减弱，咱们以为好意思国取消伊朗制裁豁免是伏击触动，该事件不仅令油市风险溢价作念出终末的冲高，同期也改造了异日供给花样。受伊朗及委内瑞拉供给预期将陆续下滑影响，减产定约能够率可能不会进一步大幅缩减产量，尤其是减产主力沙特陆续减产的空间有限，反而存在增产预期，另外，好意思国页岩油在钻机下降空间有限以及管说念开释的预期下，下半年产量增速栽培的概率很大。从需求端来看，好意思国真金不怕火厂行径弱于历史同期，末端需求仍然褂讪，中国原油入口保合手强盛，但末端需求发达低迷。

笔据对合手仓数据的追踪，咱们发现近期泰西原油期货上的合手仓数据发生了显然的变化，大型投契商在泰西原油期货上的净多头寸结合四周下滑，而在此之前，从本年齿首开动该数据呈现合手续增长态势，同期基金多空比也有所下降。结合近期行情走势来看，前期撑合手原油合手续飞腾的供给逻辑依然开动变化，而盘面原油在创出新高后合座走弱，咱们以为基金前期的看厚情感依然出现回转，异日基金净多头寸陆续下滑是能够率事件。

合座来看，撑合手原油前期合手续飞腾的供给逻辑依然出现变化，异日供给端自然不存在大幅增长的预期，但也很难进一步推升油价，同期需求端发达也不尽如东说念主意，好意思国需求弱于预期也令油价承压。走势上色尼姑导航，咱们以为，在资格了5月下旬的大跌后，油价技艺性破位，趋势依然回转，但不存在深跌的基础，合座回荡回调概率较大，提议看守空头想路。